Еще один цикл, который никуда не пропадет в будущем, — это бизнес- цикл, сопровождаемый вековыми инвестиционными рынками «быков» и «медведей». Мы употребляем термин «вековой» (secular) не в религиозном смысле «секулярный», а как происходящий от латинского слова «sйcula», что значит «возраст» или «период времени». В своей книге «Инвестирование в яблочко» (Bull’s Eye Investing) я выдвигаю тезис, что мы не должны рассматривать все эти циклы с точки зрения динамики цен; вместо этого нам следует анализировать их исходя из рыночной оценки.
В 1999 г. Майкл Александер написал превосходную книгу (которую, к сожалению, часто недооценивают) под названием «Ценные бумаги и циклы» (Stock Cycles). В ней он пишет: «Вот почему нас ждет этот крах» — и обосновывает его неизбежность независимо от действия каких- либо других внешних факторов. Представляется, что он увязал движение рынков со своим пониманием циклов. М. Александер обнаружил, что циклы рыночных оценок на вековых «бычьих» и «медвежьих» рынках длятся от 8 до 17 лет, и это говорит о том, что мы с вами сейчас находимся где- то в середине векового «медвежьего» цикла. В прошлом вековой «медвежий» цикл никогда не останавливался на середине нисходящего тренда; он всегда доходил до нижней точки маятника. Мы являемся свидетелями краткосрочных попыток возобновления «бычьего» рынка во время векового «медвежьего» рынка, но новый вековой «бычий» цикл начнется только после того, как мы пройдем через то, что я называю «рвотным фактором», то есть через отрезок времени, когда очень немногие вообще захотят говорить о ценных бумагах, не говоря уж о том, чтобы их покупать.
Хотя не всякая гонка оканчивается в пользу самого быстрого бегуна и не всегда самый сильный побеждает в битве, но ставки обычно делают на них. Когда вы приходите на ипподром, то вряд ли будете ставить свои деньги на победу самой медленной лошади. Вы захотите поискать лошадь, которая имеет наибольшие шансы выиграть. История учит нас, что «медвежьи» рынки всегда начинаются тогда, когда значение коэффициента Р/Е большое, а «бычьи» рынки — когда это значение маленькое. Чем ниже значение коэффициента Р/Е в начале периода, тем выше будут ваши доходы, когда это значение возрастет.
Время, когда вы начнете вкладывать свои капиталы (с точки зрения величины коэффициента Р/Е), имеет огромное значение применительно к тому, какими с течением времени будут результаты ваших инвестиций. Фактически в истории рынка были периоды по 20 и более лет, когда реальный доход от рыночного индекса оказывался равным нулю (после пересчета с учетом темпов инфляции). Ясно, что вовсе не об этом говорят парни в офисах, когда пытаются вытянуть из вас деньги для вложений в их совместные фонды. Вы никогда не найдете инвестиционного менеджера, который скажет вам, что сегодня — неудачный день для инвестирования в его фонд. Если им верить, то для инвестирования в их фонды хорош любой день, хотя история свидетельствует, что на самом деле дни бывают разные.
Давайте внимательно посмотрим на результаты исследования Джереми Грэнтема, в котором он подразделяет период с 1925 по 2001 г. на временные отрезки в соответствии с критерием значения коэффициента Р/Е за год. Затем он группирует эти отрезки в пять различных корзин. Годы, соответствующие самым большим значениям коэффициента Р/Е, Дж. Грэнтем называет «самыми дорогими 20 % в истории»; соответствующие самым маленьким значениям коэффициента — «самыми дешевыми 20 % в истории». Его находка заключается в том, что, оказывается, в течение последующих 10 лет самые дешевые или следующие по дешевизне квинтили имеют среднегодовой сложный процентный доход в размере 11 %. Такое положение дел соответствует ситуации, когда ваш менеджер по финансовому планированию советует вам вписывать показатели от 10- до 12 %- ного ожидаемого дохода в модель планирования пенсионного обеспечения со словами: «Взгляните, вот что сделал рынок за последние 10—15 лет».
Однако если вы инвестировали во время самого дорогого в истории квинтиля, то выясняется, что ваш среднегодовой сложный процентный доход равнялся нулю. Понятно, что это не самая лучшая сделка. Ну, разве что для менеджеров, которые берут с вас комиссионные за управление вашими деньгами. Таким образом, в прошлом выход на рынок в периоды с низкими рыночными оценками оказывался самым лучшим выбором.
Повторю, что этот цикл, включающий колебания между самыми высокими и самыми низкими рыночными оценками, вряд ли исчезнет в будущем. Им движет человеческая психология. Использование характерных особенностей данного цикла для получения информации об оптимальном поведении в качестве инвестора наверняка принесет гораздо более высокие результаты.
Вы можете обнаружить, что за последние 103 года среднегодовая доходность индекса Dow Jones Industrial находилась на уровне 30 % ±10 %. Более чем в 70 % случаев реализованный доход находился в пределах +10 % или (- 10 %). Компания Dalbar провела некоторые исследования, которые показывают, что результаты типичного инвестора далеки от результатов типичных взаимных фондов, поскольку инвесторы мечутся в гонке за результатами. Они переводят деньги в тот фонд, который считается самым «крутым». Гнаться задоходами означает действовать под влиянием момента: если что- то идет вверх, то давайте вложим в это деньги. В результате происходит следующее: люди обычно вкладывают деньги в активы, которые находятся наверху, затем этот актив падает в цене или в доходности, и инвесторы вылетают с рынка. Такая стратегия является результатом экстраполирования инвесторами прошлых результатов работы.
Теперь давайте поговорим о реальном эффекте сложных среднегодовых процентов. Возьмем последние 103 года, начиная с 1900 г. и заканчивая 2002 г. Простой среднеарифметический реализованный доход на рынке за этот период составил 1,2%. Именно такую величину показывают вам продавцы, когда пытаются заманить вас в какой- нибудь фонд. Проблема же заключается в том, что если использовать среднегодовые сложные проценты для исчисления среднегодового дохода за тот же период, то его величина окажется всего 4,8 %. Помните, что это величина среднегодовых сложных процентов за длительный промежуток времени (103 года в нашем примере). Этот негативный эффект (если его можно так назвать) сложных среднегодовых процентов проистекает из того обстоятельства, что на раннем этапе вы потеряли 33 %, и, чтобы компенсировать эту потерю, вам было необходимо добиваться уже 50 %- ного дохода.
На моем веб — сайте (www.2000wave.com) вы можете найти четыре графика, на которых изображены доходы на инвестиции за последние 103 года с учетом эффектов налогов, инфляции и торговых комиссий. На этих графиках вы сможете увидеть, каков был бы ваш реализованный доход за определенный период, начиная с любого года. Графики выполнены в цвете; красным цветом обозначены отрицательные доходы; розовым — доходы от 0 до 3 %, голубым — от 3 до 7 %, а светло — и темно- зеленым цветами — доходы за периоды, когда величина сложных среднегодовых процентов превышала 7 %. Цифры показателей сложных среднегодовых процентов изображены белым или черным цветом, обозначая соответственно падение или рост значения коэффициента Р/Е в избранный вами период.
Сюрприз: вы обнаружите, что почти все квадратики светло- и темно- зеленого цвета приходятся на периоды, когда цифры, отражающие значения коэффициента Р/Е, имеют черный цвет, то есть значение этого показателя растет. Что же касается красных и розовых квадратиков, то они характерны для периодов с падающими значениями коэффициента Р/Е, и цифры, отражающие эти значения, выполнены белым цветом. Этот график также помогает лучше представить долгосрочные паттерны реализованных доходов на рынке. Вы можете легко найти периоды продолжительностью 10- 15 лет, когда величина чистого дохода составляла от 0 до 3 %. Все это подсказывает мне, что когда я вижу период с высокой рыночной оценкой коэффициента Р/Е, то в течение этого периода практически всегда можно говорить о сравнительно более высоких доходах.
Всегда где- то и в чем- то существует «бычий» рынок. Когда вы находитесь внутри вековых «медвежьих» циклов, позаботьтесь о защите своих инвестиций от убытков и попытайтесь добиться роста доходов в абсолютном, а не процентном выражении; когда вы находитесь внутри вековых «бычьих» циклов, история свидетельствует, что покупка индексов с целью повышения процентного дохода являлась верным решением. Здесь я имею в виду следующее: если рыночная
оценка коэффициента Р/Е находится на низком уровне и вы вкладываете деньги в индексные фонды, то, как свидетельствует история, вы добьетесь хороших результатов даже в том случае, если на рынке повторятся события октября 1987 г., потому что рост значения коэффициента Р/Е, как мы надеемся, будет происходить за счет увеличения числителя (то есть цены), а не за счет падения знаменателя (то есть доходности акций). Все, что вам необходимо, — это следовать тренду, потому что рынок будет набирать обороты, и если вы сумеете превзойти рынок с помощью более активного управления своими активами, то тогда вы можете считать, что хорошо поработали.
Если же находитесь внутри векового «медвежьего» цикла, то вам следует сделать прямо противоположное тому, о чем говорилось в предыдущем абзаце. Во время «медвежьего» рынка его оценки начинают понижаться с течением времени. В это время вам следует сосредоточиться на абсолютных доходах и необходимости защиты от отрицательных реализованных доходов. Вашим мерилом в период «медвежьего» цикла является фонд денежного рынка. В это время инвестор, который теряет меньше других, является победителем. Такова жизнь. Обычно вы можете намного превзойти средний показатель дохода индекса рынка акций просто за счет перегруппировки своих вложений в пользу облигаций.
Если вам сейчас меньше 30 лет, то хорошая новость для вас заключается в наличии возможности увидеть по крайней мере еще два «бычьих» рынка. Поскольку средняя продолжительность такого цикла составляет около 13 лет, вы наверняка станете свидетелями окончания нынешнего «медвежьего» цикла, за которым, я думаю, настанет время достаточно крупного «бычьего» рынка. Вы также достаточно молоды, чтобы увидеть еще один полный цикл до того момента, как вам стукнет 75 (и вы все еще будете считать себя достаточно молодым, поверьте мне!). Берегите сейчас каждый пенс, и пусть они множатся с течением временем с помощью сложных процентов!
